Conversamos sobre análise fundamentalista com Werner Roger, sócio e diretor de investimentos da Trígono Capital.
O que chama a sua atenção, positivamente, nas Demonstrações Financeiras (DFs) de uma companhia?
O que me chama a atenção é quando uma empresa gera um fluxo de caixa operacional positivo que é suficiente para cobrir as suas necessidades de investimento, capital de giro, custos financeiros e Capex e ainda sobra dinheiro no final das contas, o que gera um resultado positivo no seu caixa líquido.
O que chama a sua atenção, negativamente, nas DFs de uma companhia?
É exatamente o contrário. Para mim, a primeira coisa a ser observada é o comportamento do caixa líquido e da dívida líquida da empresa.
Você pode ter uma empresa que tem lucro operacional e lucro líquido, mas se o seu caixa líquido está caindo e seu endividamento está subindo mais do que o seu lucro operacional, ela está consumindo caixa ou está se endividando para cobrir as suas necessidades operacionais ou financeiras.
Por mais que um trimestre seja um período curto, essa é a primeira coisa a se entender.
Quando se olha as DFs de uma empresa, você não está vendo uma fotografia, e sim um filme que tem que ser entendido.
Se o caixa líquido foi afetado por um pagamento de dividendos, que já estava provisionado, isso não é algo extraordinário, mas se a empresa tomou dívida para bancar um aumento de estoque, isso tem que ser analisado.
Por exemplo, o estoque aumentou porque ela produziu mais do que deveria ou vendeu menos do que esperava?
É essa análise que fazemos nas empresas, entrando linha por linha. Nós não olhamos apenas o demonstrativo de resultado, mas o balanço e uma coisa que as pessoas não olham, que não tem nem nos releases, que é a mutação do patrimônio líquido.
Se a empresa pagou muitos dividendos ou Juros sobre Capital Próprio, isso não vai estar no resultado e nem no balanço. Essas informações vão estar no fluxo de caixa ou na mutação do patrimônio líquido.
Outra coisa importante são as notas explicativas. Uma das primeiras lições para quem estuda contabilidade é que as notas explicativas fazem parte das DFs de uma empresa. Um release não tem notas explicativas. Ele vai ter o que as empresas querem colocar, do seu ponto de vista, e que as favorece. As coisas ruins não serão destacadas.
Uma crítica que eu tenho é que quando se abre o release de uma empresa, as DFs são as últimas coisas que aparecem. O cara fica falando, falando, falando, quando a primeira coisa que deveria ser mostrada é o balanço, o DRE e o fluxo de caixa. A partir daí se começa a explicar, mas as empresas explicam antes de se olhar o número, direcionando o que se quer contar.
Como a Trígono avalia uma empresa?
Nós calculamos todas as métricas, como EVA (Economic Value Added/Valor Econômico Adicionado), fluxo de caixa descontado, Preço/Lucro (P/L) e Ebitda (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization/Lucros antes de juros, impostos, depreciação e amortização), sendo que nós olhamos de um jeito, e o mercado, de outro.
Quanto maior a distância entre a nossa avaliação e a avaliação do mercado, ou nós estamos errados ou o mercado está. É essa distância que me interessa.
Por exemplo, se nós dizemos que uma empresa vale R$ 1 milhão e o mercado diz R$ 1,5 milhão, nós estamos fora, mas se nós falamos que a empresa vale R$ 1 milhão e o mercado R$ 700 mil, isso me interessa.
Como nós não somos infalíveis, 50% da nossa análise é EVA, e 50% é uma ponderação do fluxo de caixa, P/L e Ebitda, da mesma forma como é feito pelo mercado. Nós temos que considerar o mercado, pois é ele que dá o preço, enquanto nós damos o valor.
Nós também temos uma metodologia que avalia o ESG (Environmental, Social and Governance/Sustentabilidade Ambiental, Social e de Governança Corporativa), o que tem impacto no valor e no risco da empresa.
Quando o resultado trimestral de uma companhia é divulgado, isso ocorre, geralmente, 30, 45 dias após o encerramento do período. Ou seja, as DFs são uma fotografia de algo que já ocorreu, sendo que desde o seu encerramento, outros fatos, que afetam os resultados, estão acontecendo, o que só será espelhado quando os resultados do trimestre seguinte forem divulgados, 30, 45 dias depois do seu encerramento. Como administrar essa realidade?
Para nós, o trimestre é irrelevante, pois não compramos trimestre. As nossas avaliações são de dois a três anos. O que é um trimestre em três anos, que tem 12 trimestres? Logicamente que vamos atualizar o nosso modelo, entender os números e conversar com a empresa para ver o que está acontecendo.
Agora, quando sai um resultado, o mercado já sai comprando ou vendendo, tomando decisões sem saber o que está por trás dos números, antes mesmo da conferência.
Por exemplo, no 2T23, a Kepler Weber teve um resultado muito fraco em relação ao ano anterior, o que fez com que suas ações caíssem quando ela fez o anúncio. Em seguida, houve a conferência de resultados, a empresa explicou a situação, e o mercado entendeu. No final das contas, as ações subiram.
Como acompanhamos essa empresa de perto, nós compramos na queda, mas imagine o cara que não conhece a empresa, se precipitou e vendeu.
Muita gente vendeu as ações da Kepler Weber olhando o Ebitda, o que para nós pouco importa, pois o que é preciso é entender o porquê das coisas. Infelizmente, não tínhamos dinheiro sobrando para comprarmos mais ações, mas o que foi possível comprar, nós compramos.
O que deve ser acompanhado além do DF? Por exemplo, o noticiário é suficiente?
Não, não é. Você tem que estar próximo da empresa, dos seus gestores, dos seus acionistas e dos seus conselheiros.
A pessoa física consegue fazer isso? Não, não consegue. Ela não vai conseguir falar com o presidente da empresa e visitar a fábrica. Para uma pessoa física, talvez seja mais interessante alocar seus recursos com quem está próximo e conhece a empresa, pois existem muito mais coisas além das DFs.
Logicamente, nós não conseguimos acompanhar 500 empresas e 500 variáveis. É por isso que concentramos os nossos ativos em 10 empresas*.
Essa concentração é uma mitigação de risco. Se eu tenho um cesto de ovos, mas consigo carregar no meu colo, a chance de perder um ovo é muito menor. Se eu tiver cinco cestos, algum ovo vai quebrar.
Na Bolsa, nós temos 300 empresas negociáveis com liquidez e um certo porte. Quando nós pegamos 10 empresas, nós estamos pegando a nata, pois eu não quero água no meu leite.
Quando nos criticam, dizem que somos muito arriscados, muito concentrados. Se é assim, compre o Ibovespa, que é o pior índice possível. É só ver o seu retorno contra small caps.
São muitas coisas além do balanço, e uma pessoa física não tem tempo para fazer isso. Esse é o nosso trabalho. Eu tenho 11 pessoas de investimentos. Eu sou analista há mais de 40 anos. Sendo mais preciso, eu sou analista antes de ser um gestor, pois a partir da minha análise eu tomo a decisão de gestão.
Muitos gestores decidem pelas opiniões dos seus analistas e do sell side. Eu escuto os meus analistas, mas não escuto o sell side. Eu me interesso pelo que a Trígono pensa, e não o mercado. Com isso, eu arbitro as suas ineficiências. Se o mercado precifica mal, ótimo, eu vou arbitrar a má precificação do mercado.
Eu vi a Magazine Luiza sendo negociada 200 vezes o seu Ebitda, 300 vezes o seu lucro. Isso era coisa de maluco. Nós chegamos a fazer uma live comparando a Magazine Luíza com a Amazon.
Qualquer que fosse o indicador, a Magazine Luíza estava um absurdo. Depois, caiu 95%. O que mudou na Magazine Luíza? Nada. Mudou que o mercado caiu na real, pois uma hora as coisas se ajustam.
Há anos que dizem que a Weg está cara. Lógico, o que está sendo olhado é o passado, e não o futuro. Não é feito o cálculo do EVA, sendo que a Weg usa ele. Como uma empresa que cresce 20% ao ano não tem dívida? Porque investe o capital de forma inteligente
Veja o que aconteceu com a Braskem, que saiu comprando um monte de porcaria, e compare com a Unipar. Mesmo setor, dólar, petroquímico, nafta, mas enquanto a Unipar gera valor, a Braskem destrói.
Os fundamentos vão muito além dos números, e eu não acredito que com quantidade se consiga ter qualidade. Eu quero ser o sorvete da La Basque, e não o picolé da Kibon. O Chicabon é gostoso, mas eu não sei o que tem nele.
Como você utiliza a análise técnica para apoiar as suas decisões de investimento?
Essa é fácil. Eu não utilizo análise técnica. Muito simples.
*As empresas acompanhadas pela Trígono Capital são a Ferbasa, Tupy, Kepler Weber, Metal Leve, Schulz, Unipar, São Martinho, Simpar, Jalles Machado e Positivo.
Matéria atualizada às 07h10 para inclusão de dados
Leia também:
-
Refap reporta aumento na produção de diesel S-10 em novembro
Refinaria de Canoas alcança 274,8 milhões de litros no mês, considerado recorde
-
Assinados contratos do 5º Ciclo da Oferta Permanente de Concessão
Leilão ocorreu em junho deste ano, com bônus arrecadado de R$ 989 milhões
-
Expectativa para a próxima reunião do Copom
Segundo Jason Vieira, como a inflação brasileira não tem um aspecto voltado ao consumo, e sim à questão fiscal, isso faz com que o Copom tenha que ser conservador.
-
Netflix comprará a Warner Bros com valor empresarial de US$ 82,7 bilhões
Em junho, empresa anunciou planos para separar Streaming & Studios e Global Channels
-
Poupança: saques superam depósitos em R$ 2,85 bi em novembro
Segundo o BC, saldo foi reduzido em R$ 90,9 bilhões
-
Após adiamentos, Banco Central desiste de regular Pix Parcelado
Decisão recebe críticas de entidade de direitos do consumidor
