Como se posicionar na renda fixa no restante de 2025 e em 2026

Conversamos com Alexandre Mathias, estrategista-chefe da corretora Monte Bravo, sobre o posicionamento na renda fixa no segundo semestre de 2025 e em 2026.

Como se posicionar na renda fixa no segundo semestre de 2025 e em 2026?

Nós temos um horizonte de um ano e meio com uma configuração favorável para a renda fixa em função do término do ciclo de alta da Selic e de uma trajetória de inflação declinante, o que dá um pano de fundo positivo para a dinâmica da renda fixa. Até aqui, nós temos um ano de fechamento expressivo da parcela pré. Por exemplo, o termo janeiro 28 virou o ano em 15,89 e está em 13,38, uma queda de 250 pontos. Se pegarmos o janeiro 30, ele virou em 15,60 e está em 13,24, uma queda de quase 250 pontos. O DI janeiro 35 virou o ano em 14,98 e está em 13,30. Ele fechou um pouco menos, mas ele é mais longo. Dessa forma, nós já tivemos um fechamento expressivo na estrutura termo da taxa de juros de 28 em diante. Mesmo o 27, que virou em quase 16, mas que está rodando na faixa de pouco mais de 14, teve um fechamento expressivo.

A curva inteira virou o ano muito estressada por causa da mudança da política fiscal do governo, o risco fiscal e as percepções de que o governo descumpriu a promessa de que seria fiscalmente responsável e de que está tendo uma conduta fiscal que leva a uma dívida explosiva. Como tudo isso foi precificado no ano passado, o ano virou muito estressado. Neste ano, como isso foi sendo incorporado ao cenário, o mercado criou um consenso de que a questão fiscal vai ser um problema do próximo governo, que, independente do matiz ideológico, vai ter uma bomba fiscal: uma dívida que vai chegar perto de 90% do PIB com um primário que está rodando em um déficit estrutural em torno de 1%.

O problema é que para que se possa estabilizar uma dívida nesse patamar, imaginando que o Brasil cresça 2,5%, o que é razoavelmente generoso, e que o juro de equilíbrio esteja em torno de 5,25%, o que também é razoavelmente generoso, nós teríamos que ter um superávit primário na ordem de 2,5% do PIB. Dessa forma, o governo Lula 3 vai legar ao próximo governo uma bomba fiscal cuja solução exige um ajuste do primário na ordem de 3,5% do PIB.

Por mais que o mercado tenha entendido que isso vai ser endereçado pelo próximo governo e tenha passado a incorporar um nível de risco mais alto, ele passou a ter uma dinâmica mais favorável neste ano, principalmente porque o dólar está enfraquecendo globalmente. Isso porque, o principal fator que está dando a cara dos investimentos no mundo inteiro em 2025, inclusive no Brasil, é o enfraquecimento do dólar em decorrência da política de guerra tarifária de Donald Trump e da consequente incerteza que foi introduzida na economia. Isso fez com que o mercado global reduzisse a alocação nos Estados Unidos, o que levou a um enfraquecimento de cerca de 10% do dólar. Coincidentemente, o real está apreciando cerca de 10%, e quando o real aprecia, a bolsa sobe e os juros caem.

Dessa forma, a dinâmica dos mercados no Brasil e no mundo está sendo mais ditada pela dinâmica global decorrente do enfraquecimento do dólar do que pelas idiossincrasias de cada país. No entanto, isso melhorou a conjuntura de perspectiva de inflação, o que permitiu ao Banco Central encerrar o ciclo de alta. É essa expectativa de uma trajetória de inflação declinante que está fazendo preço na renda fixa. Como o prefixado fechou muito e o mercado ficou com mais prêmio nos indexados à inflação, nós temos uma certa preferência pelos títulos IPCA+, especialmente pelos que possuem durations de 5 anos em diante, já que o prêmio ficou mais alto.

Segundo o boletim Focus, a Selic, a princípio, deve se estabilizar em 15% no segundo semestre e ser reduzida, no decorrer de 2026, para 12,5%. Diante desse cenário, isso seria uma boa oportunidade para a aquisição de títulos prefixados?

Se assumirmos o Focus como referência, a estabilização da Selic em 12,5% em 2026 deixa pouco prêmio, sendo que no nosso cenário, ela vai cair até 11%. Se eu estiver olhando para uma inflação em torno de 3% em 2027, que é a inflação que os modelos de projeção estão apontando, não faz muito sentido termos uma Selic de 12,5%. Mesmo considerando um fiscal tão ruim como o Brasil tem hoje, as estimativas de juro real de equilíbrio estão na faixa de 5,5%. Dessa forma, se tivermos uma inflação apontando para 3% em 2027, uma Selic de 9%, 9,5%, estaria no jogo. Se for para colocarmos um pouco de conservadorismo, podemos acrescentar 100, 150 pontos.

No nosso cenário, o Banco Central começa a cortar a Selic em janeiro de 2026 e segue cortando, continuamente, até 11%. Nesse cenário, os prefixados têm prêmio, pois eles têm mais 50, 60, 70 pontos para fechar, o que é bem atraente. Se a Selic parasse em 12,5%, não haveria prêmio. Nos dois cenários, a parcela pós-fixada de IMA-B do IPCA+ com prazo maior do que 5 anos tem um prêmio significativo. Por exemplo, os cupons de 30 estão rodando em 7,5%, 35, 7,2%, e a parte mais longa na casa de 7%. Como esses níveis são altos, é possível também imaginar um fechamento de 30, 40, 50 pontos.

Neste momento, títulos pós-fixados seriam mais apropriados para que tipo de perfil de investidor?

A rentabilidade dos títulos pós-fixados está muito boa, pois os juros estão muito altos e a inflação vai ser da ordem de 5,5% neste ano, ou seja, com a Selic a 15%, você ganha 10% real. Para 2026, com a Selic terminando em 11% e uma inflação de 4,5%, o ganho real será de 7%, o que ainda é muito bom. Dessa forma, os títulos pós-fixados estão oferecendo um ganho real acima da inflação muito interessante. Para quem tem perfil conservador, esse nível de remuneração é bastante atraente, pois remunera bem e o investidor não corre risco.

A observação que fazemos para os nossos clientes é que eles têm que pensar no longo prazo, o que não é um reflexo muito natural. Se a pessoa estiver no pós-fixado e o próximo governo disser que vai fazer um ajuste relevante na política fiscal, os cupons das NTNs-B mais longas, que estão rodando a 7%, vão fechar, rapidamente, para um nível em torno de 5%. No caso de uma B5+, que tem uma duration de 11 anos, com o fechamento de 7% para 5%, você tem 2% vezes 11, o que dá 22% de ganho na posição, mais o carrego da inflação até lá, o que dá uns 10%.

Por exemplo, se você aplicar em uma NTN-B 2045 e ela fechar 2026 no nível de 5,25%, ou seja, precificando um ajuste fiscal no próximo governo, o retorno consolidado até o final do próximo ano será de 44%. Se você aplicar no CDI, você vai ter 6 meses de 15% para depois ter um juro médio de 12,5% em 2026. Como vamos ter uma inflação na ordem de 7% nos próximos 18 meses, esse investidor vai ter um ganho de 20%. Como disse, para um investidor conservador, os títulos pós-fixados têm um ano e meio bom pela frente, mas quem quiser correr risco e aplicar no 2045, vai ter 44% de retorno.

Para um horizonte mais longo, é recomendável ter um pouco de disposição a risco, pois há um upside muito interessante. Como o Ibovespa e as Bs longas estão com perspectivas de retornos interessantes, a proposição para os investidores, que possuem mais tolerância ao risco, é que eles tenham um portfólio mais diversificado e saiam um pouco dos pós-fixados.

Como você tem visto o comportamento dos títulos IPCA+, que possuem uma parte prefixada e outra pós-fixada atrelada à inflação?

No Brasil, como os papéis mais longos emitidos pelo Tesouro são indexados à inflação, são eles que possuem os maiores prêmios. Como o prêmio depende do papel e do prazo, como 2045, 2050, 2060, esses papéis oferecem uma relação de risco x retorno bem alavancada, pois como eles têm muito risco, eles têm muito retorno. Dessa forma, a performance desses papéis depende, crucialmente, da perspectiva de ajuste fiscal.

Se tivermos um governo fiscalmente responsável, que promova uma redução de despesas e um superávit primário em torno de 2% do PIB, nós teremos uma compressão do prêmio de risco e o juro vai voltar para a casa dos 5%, como era em 2021, 2022 e 2023. Agora, se tivermos um governo que continue fazendo farra fiscal, nós vamos ter uma crise semelhante à que tivemos no governo Dilma. Como esses são os papeis mais longos, eles são os mais sensíveis e os que mais precificam o risco fiscal. Eu usei a palavra “precificam”, pois essa é a palavra que todo mundo utiliza, mas o correto é “apressam”.

Mesmo que o presidente Lula ganhe, na minha opinião, ele não terá opção a não ser fazer o ajuste fiscal. O governo Lula 3 foi fiscalmente irresponsável e nos deixou à beira de uma crise fiscal muito séria. O presidente pegou uma dívida que correspondia a 71.7% do PIB e vai entregá-la em 87%. Ele não cumpriu a promessa de campanha de que seria um governo social, mas fiscalmente responsável, até porque o presidente não está fazendo nenhum dos dois. No entanto, o fiscal é a perna que chama atenção.

Por mais que não se saiba quem vai ganhar, e quem ganhar, o que vai fazer, nós, economistas, sempre acreditamos que vai prevalecer a racionalidade, pois não tem sentido entrarmos em uma crise por falta de vontade política em fazer o ajuste fiscal. Contudo, a Dilma escolheu esse caminho e se meteu na crise.

Títulos do governo ou privados?

Os títulos do governo têm como grande vantagem um baixo risco de crédito. Como o governo tem dívida em real, mesmo que o país entre em uma crise fiscal, ele pode emitir reais, então a chance de você não receber é muito baixa. Já o crédito tem um prêmio de risco, pois qualquer empresa pode quebrar.

O ponto é que o Brasil tem duas jabuticabas que atrapalham muito a percepção de risco do mercado de crédito. A primeira, e mais óbvia, é que o juro real é muito alto, o que faz com que a curva tenha pouca inclinação, seja por duration, seja por risco de crédito. Nos Estados Unidos, onde o juro real é 1,5%, você tem uma inclinação muito clara. O título de 2 anos é 3,80%, enquanto o título de 10 anos, 4,30%, ou seja, existe uma diferença de 50 pontos entre eles. É por isso que a curva tem uma inclinação muito bem definida por prazo.

Em cima dessa inclinação por prazo, você tem um prêmio de crédito conforme o rate da companhia. Assim, as empresas Triple A pagam um prêmio de crédito pequeno, as empresas de segundo nível pagam um prêmio um pouco mais alto, e as empresas junk bonds pagam um prêmio mais alto. Enquanto tudo isso é muito claro nos Estados Unidos, no Brasil isso é muito obscuro, pois como o juro real é muito alto, o investidor, às vezes, acaba ficando satisfeito com o nível da curva e não cobra o suficiente pelo prazo e pelo crédito, o que gera uma deformação.

Em cima disso, nós temos a jabuticaba fiscal. No mundo dos isentos, muitas empresas emitem praticamente a zero, algumas até a NTN-B menos, pois quando se compra uma NTN-B, se paga Imposto de Renda, mas se o investidor comprar um crédito privado incentivado, ele pode não pagar Imposto de Renda. Assim, o prêmio vira isenção. Veja que o Brasil realmente é aquela coisa completamente doida onde um título do tesouro remunera menos que um título privado, pois existe um incentivo para o título privado que não existe para o título do tesouro. Isso não faz nenhum sentido, mas é assim.

Dito isso, se você pega um papel isento de uma empresa Triple A, de fato há uma vantagem, sendo que essa isenção acaba compondo um ganho muito interessante, principalmente se o título tiver um prazo longo. Outro detalhe é que o título isento também ganha sobre a correção monetária, pois como o Imposto de Renda é sobre a diferença nominal, um título não isento paga sobre o ganho real e a correção monetária. Isso é muito interessante no caso de uma crise em que a inflação sobe muito.

Concluindo a resposta da sua pergunta: no Brasil, o crédito privado, em função das distorções dos isentos, acaba oferecendo alguns papéis muito interessantes, mas a curadoria do crédito tem que ser feita com muito cuidado.

Considerando a conversa que tivemos, você gostaria de acrescentar algum ponto à sua entrevista?

Quando pegamos os principais benchmarks de ativos no Brasil em 10 anos, o prefixado de 5 anos tem a melhor rentabilidade: 11,10% ao ano. No segundo e terceiro lugar, uma B5 e um prefixado de 2 anos, ambos com 10,50%. Em quarto, uma B5+, com 10,20%. Em quinto, o Ibovespa, com 10,10%. Nesse período, a média do CDI foi de 9,30%; o dólar, 5,80%, e o IPCA, 5,40% ao ano.

Veja que o bloco de renda fixa rendeu de 10% a 11% para uma inflação de 5,40%, o que representa um ganho real de 5% nos últimos 10 anos. Outro ponto é que o IMA- B5 tem o melhor Sharpe: 0,4.

Isso mostra como o Brasil tem na renda fixa uma classe de ativos muito segura para o investidor, especialmente em horizontes longos, já que no ano a ano, vão haver anos com perdas e anos com ganhos.

O investidor que pensa em uma carteira para os próximos 30, 40, 50 anos, e tem uma parcela expressiva na renda fixa, praticamente tem uma garantia de que vai ter uma parcela relevante do seu patrimônio ganhando 4, 5, 6 pontos da inflação. É por isso que é importante olhar para o longo prazo.

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