Conversamos sobre a Prio com Ilan Arbetman, analista de research da Ativa Investimentos.
Qual a sua avaliação sobre o desempenho da Prio?
Por mais que 2024 tenha sido um ano difícil, completamente atípico para o setor por conta da greve do Ibama, que foi de março a outubro e que fez com que houvesse uma pausa, pois não havia a liberação de licenças para novas explorações e para reparos que tinham que ser feitos nos campos, a Prio se saiu bem. A companhia fez tudo o que estava ao seu alcance e, em termos de agenda, a situação já está regularizada, tanto que o ritmo de produção está mais forte e a Prio está mais perto do seu potencial.
Aqui vale fazer um preâmbulo. A Prio foi fundada em 2015 e o seu começo foi difícil, tanto que, de fato, o crescimento da sua produção é mais recente. A companhia começou pequena e foi pondo campos para dentro. Primeiro foi Polvo e depois uma parte de Frade, sendo que hoje ela tem todo o campo. Posteriormente, Tubarão Martelo, que formou um cluster com Polvo. Depois disso, a Prio comprou o Campo de Albacora Leste, que fez parte do programa de desinvestimento da Petrobras.
Recentemente, nós tivemos os movimentos do Campo de Wahoo, que é uma nova fronteira para a companhia e cujo primeiro óleo pode sair ainda no final deste ano, e Peregrino, que tal como Frade, começou com um stake de 40%, mas que há pouco tempo foi adquirido em sua totalidade.
O segredo da Prio é que todos os seus campos estão na Bacia de Campos, ou seja, como eles estão muito próximos, isso possibilita à companhia que muitos dos seus custos sejam diminuídos. Por exemplo, a companhia possui um compartilhamento de barcos de apoio e sondas que lhe possibilita ter um lifting cost muito baixo, que já chegou a bater em US$ 7 por barril, mas que, recentemente, teve um aumento por conta de Peregrino. A tendência é que com Wahoo ganhando tração, esse custo volte a cair para baixo de US$ 10.
A Prio é uma companhia que possui um bom track record, uma operação próxima, possibilidade de crescimento na veia e de redução de custos muito boa, e um management muito bom. Além disso, como todos esses campos são offshore, isso dá uma unicidade à operação que a torna mais simples.
Quando sai um resultado da Prio, quais são os primeiros números que você analisa?
Como o volume de produção é divulgado mensalmente, eu comparo o preço realizado com o preço de referência do Brent. Além disso, o lifting cost também é vital. Com essas duas informações, você já tem uma boa noção sobre a operação da companhia. Por fim, capex e sua execução são fundamentais para a Prio.
Qual a sua avaliação sobre a geração de caixa e o endividamento da Prio?
A Prio possui um nível de endividamento bem saudável, rodando abaixo de duas vezes o Ebitda, mesmo com a aquisição recente do Campo de Peregrino. Além disso, a sua geração de caixa é forte. O ponto é que a Prio possui uma operação muito redonda, o que lhe possibilitou crescer de maneira forte através da aquisição de campos.
Qual a sua avaliação sobre as margens da Prio?
A Prio possui margens saudáveis. Como disse, o diferencial da companhia é a sua questão geográfica. Com Wahoo, a tendência é que haja um crescimento no volume de produção, o que vai permitir a Prio uma maior diluição de custos fixos, o que pode majorar a sua geração de recursos.
Vale dizer que com relação ao Campo de Wahoo, em termos práticos, são necessárias duas licenças para que se possa extrair petróleo: a licença de perfuração, que a Prio já tem, e de lançamento de linha, que ainda está faltando. Existem outras, mas essas são as duas principais licenças. Como não se sabe quando vai sair a licença de lançamento de linha, nós não temos como saber se o primeiro óleo vai sair em 2025 ou 2026, mas por mais que o processo esteja sendo analisado pelo Ibama e tudo o que a Prio tinha que fazer, foi feito, isso aumentou a assimetria do papel, que passa a ser transacionado com um nível de desconto maior do que eu considero justo.
Hoje, a Prio faz cerca de 100 mil barris diários, sendo que para Wahoo, eu estimo que, no começo, serão mais 40 mil barris diários. Com relação ao Campo de Peregrino, sua produção média é de 90 mil barris diários, sendo que em maio houve um dia em que o campo bateu 107 mil barris diários, mas apenas 40% desse resultado entra nos relatórios de produção da Prio. Se somarmos os outros 60% de Peregrino com os 40 mil barris diários de Wahoo, a produção diária da Prio passa de 100 mil barris diários para 185 mil barris.
Por mais que esse shift ainda não esteja inteiramente contemplado nos papéis da companhia, nós gostamos muito da Prio. Mesmo com todas as questões macro do petróleo Brent, a história da companhia é muito forte. Na nossa avaliação, existem muitas coisas para serem feitas que ainda não estão nos preços do papel.
Em termos de comparação analítica, a Prio pode ser comparada à Petrobras?
Não, pois a Petrobras é um transatlântico enorme que possui produção em terra, águas rasas, águas profundas, ultra profundas e no pré-sal. A Prio, junto com a Brava e a Recôncavo, são as junior oils: empresas pequenas e que focam naquilo que as majors, como a Petrobras, não conseguem fazer. Por exemplo, como a Petrobras tem campos muito grandes, como Búzios e Mero, ela não tem tempo e foco para operar em campos como os da Prio, tanto que o Campo de Albacora Leste, que foi vendido pela Petrobras para a Prio, ficava escanteado. Não por negligência, mas por foco e volume.
A proposta das juniors é justamente focar nos campos que muitas vezes são maduros e que não estão na crista dos olhos da majors, extrair um valor maior desses campos e aumentar as suas curvas de produção, além de realizar um trabalho de exploração mais diferenciado, perfurando poços que não iam ser descobertos ou que, por questões comerciais, não iam ser perfurados pelas majors. Por mais que essas companhias tenham um escopo diferenciado, elas convivem bem com as majors.
Esse papo de juniors no Brasil é recente, sendo que ele ganhou tração justamente por conta do programa de desinvestimento da Petrobras, mas ele está longe de ser uma novidade no mundo, onde existe uma série de juniors. Isso é saudável, pois essas companhias tiram mais de ativos que não estavam no foco das companhias maiores.
Ou seja, junior oil se compara com junior oil.
Exato. Por exemplo, em termos de custo, de lifting cost por barril, a Petrobras tem um custo de US$ 5 por barril, pois 80% da sua produção vem do pré-sal, o que lhe permite ter uma diluição de custo muito grande. Isso porque uma estrutura de pré-sal tem um capex muito grande no começo, mas um custo muito mais baixo depois. Essa dinâmica é um pouco diferente para as juniors. A Prio, curiosamente, é 100% offshore, mas a Brava, que é, mais ou menos, 50% offshore e 50% onshore, tem um custo de produção que passa dos US$ 15 por barril. O ponto é que são dinâmicas de negócio diferentes.
Como disse, até recentemente a Prio tinha um custo de US$ 7 por barril, o que era muito bom e estava muito perto, inclusive, da própria Petrobras, mas que não era normal. Sendo bem franco, para a Prio esse custo estaria mais perto de US$ 8, US$ 9, o que também é muito bom e mostra que a companhia é boa naquilo que se propõe a fazer.
Qual a sua avaliação sobre o desempenho das ações da Prio?
O desempenho das ações da Prio está muito relacionado à questão das licenças do ano passado, mas quando falamos de commodities, existem dois fatores exógenos muito grandes, o preço do Brent e o câmbio, e por melhor que seja a companhia, ela não consegue se desvencilhar desses dois pontos. Dessa forma, cabe a companhia ser um exímio prestador do serviço que ela se propõe a fazer, sendo que o mercado vê a Prio assim. Isso começou a ganhar mais corpo em 2021/2022, quando o mercado viu o que a Prio havia feito com Polvo, Frade e Tubarão Martelo.
Os primeiros resultados de Albacora Leste não foram bons, pois por ser a Prio, o mercado esperava que a companhia tivesse um trabalho mais rápido na equalização da produção do campo. Pode ser que o formato da transação para aquisição do campo, com a Prio comprando 100% junto a Petro, tenha dificultado um pouco os trabalhos no começo, tanto que em Peregrino, a Prio fez como havia feito em Frade, pondo os pés devagarinho, primeiro comprando 40% para depois integralizar o todo.
Outro ponto é que estamos no Brasil. Por exemplo, em 2023 nós tivemos um imposto de exportação sobre o petróleo, instituído através da MP 1163/2023, que durou apenas quatro meses, pois o governo não conseguiu avançar com ele, mas que foram quatro meses em que a Prio quase não fez vendas. Isso porque, diferente da Brava e da PetroRecôncavo, que possuem mais acordos comerciais com a Petrobras, a Prio vende quase todo o seu óleo para fora. Diga-se de passagem, recentemente foi discutido, novamente, uma tributação para o setor, mas por mais que o grosso fique para a Petrobras, existe um efeito para as juniors, e como você está lidando com balanços mais enxutos, podem haver implicações para elas.
Vale frisar que apesar dos pesares, a Prio é uma excelente companhia para se surfar no setor e é a nossa top pick de óleo e gás.
Considerando a conversa que tivemos, você gostaria de acrescentar algum ponto à sua entrevista?
A Prio é um papel de crescimento. No ano passado, como a companhia não tinha projetos pela frente, pois o Ibama estava travado, ela distribuiu proventos. O grande ponto é que agora esse é um case de execução. A Prio está investindo em Peregrino e Wahoo, e não deve ter novas aquisições pela frente. No passado, se falava que a Prio poderia comprar um campo no Golfo do México, mas com a compra de Peregrino, eu acredito que nos próximos 2, 3 anos, a companhia não vai ter novas aquisições no radar.
A companhia pode voltar a discutir o pagamento de dividendos no futuro, mas sair de 100 mil barris diários para 185 mil, envolve um trabalho muito grande, forte e que não vai ser rápido. Nos próximos 2, 3 anos, nós vamos ver a Prio comprometida com a sua estabilização. A companhia não vai comprar ninguém e nem vai ser uma boa pagadora de proventos no curto prazo, mas no longo, ela pode ser sim.
